华西证券业绩延续稳健 业务模式悄然变化

4月23日晚间，华西证券发布2018年一季报，报告期内公司实现营业收入6.79亿元，同比减少2.76%，净利润2.87亿元，同比减少17.72%。

与去年同期相比，2018年一季度资本市场波动性更大，整体上券商一季度业绩都难尽人意。一方面，受到近期国际贸易摩擦等因素的影响，股基交易量没有进一步的提升。另一方面，IPO和债券发行审核趋严，加之股权质押业务和资管业务等受到监管严控。

面对不利外部环境，华西证券通过转型带来边际优势强化和融资补充资本实，在区域和特色上的相对优势正逐渐显著起来。

华西证券业绩相对稳定 转型效益逐步释放

从券商已公布的月度数据综合来看，一季度可比口径的26家上市券商累计实现营业收入387.8亿元，同比下降7%，净利润158.8亿元，同比减少16%。相对而言，华西证券一季度保持了上市券商的平均水平，业绩波动性相对较小，一定程度上也体现了新锐上市券商的稳定经营属性。

首先，从竞争激烈的经纪业务来看，2018年一季度日均股基交易额达5191亿元，同比增长12%，市场交易量较2017年同期更为活跃的。受益于2017年的两融余额低基数效应，2018年年初以来两融利息收入就一直保持了较高的增速。可见，不同于大部分券商业绩下滑，如果券商公司精细化管理得当，业绩表现也是可以逆周期表现的。

比如，一季度国泰君安、中信证券和申万宏源这类传统大型券商营业收入和净利润均录得了正增长。对此，广发证券投研报告认为，随着经纪业务竞争环境日趋激烈，券商的竞争战略也面临分化。一方面头部券商加大力度抢占高净值及机构客户，机构与高净值客户市场将会成为券商经纪业务新的利润挖掘点。另一方面，对于区域性中小型券商来说，则倾向于提高渠道效率、丰富服务模式，进而巩固客户份额。

近几年华西证券加快向财富管理业务的转型，为改善业绩发挥了积极的作用。华西证券年报显示，“赢财富”增值服务体系以专业化和差异性的服务，为零售客户提供资产配置解决方案以及个性化服务，维护了佣金率的稳定。公司经纪业务增值服务收入在佣金收入的占比由2016年的1.6%提升至2017年的4.3%。

另一方面，在体系协同效应上，华西证券通过“168计划”的深化机构合作，还提高了增值业务收入在经纪业务中的逐年占比。特别是在佣金率持续下降的背景下，华西证券更加需要以拉长服务链条的综合财富管理来巩固市场份额。例如，债券现货成交额的市场份额就从2016年的0.26%提升至2017年的0.53%，在Wind的统计排名中，从行业第26位跃居至第7位。

杠杆率可迎提升 重资本助推ROE

其次，从较为稳定的资本中介业务来看，相对于规模弹性取决于市场风险偏好的两融业务，2017年以股票质押为主的利息收入已成为许多券商利息总收入的主要构成。根据交易所数据，2017年末沪深两市股票质押待购回初始交易金额约1.62万亿元，同比增长约27%。

虽然在股票质押新规下，舆论一致认为此类业务规模也将收缩。但是，在业务合规化程度提高以后，券商作为目前场内的全流程综合服务商，专业性优势也会更加突出。东吴证券投研报告认为，资金成本较低的券商未来有降价竞争空间，且考虑券商融资类业务的上限受净资本规模制约。所以，融资能力也就成为了该类业务的核心竞争力。

作为刚上市的华西证券，无疑是在资本杠杆率上，相对于“去杠杆”监管导向的券商又有较大的提升空间。从华西证券的年报来看，华西证券资本中介业务在营业收入占比中虽然从2016年的10.60%提升至了2017年的15.56%，同比增长44.59%。但是其资本杠杆率仅为27.05%，对应的资本杠杆为3.69倍。随着2018年华西证券上市以来的净资本的进一步体现（一季报中华西证券的净资产就已经提升了40.23%），高杠杆的资本中介类业务或将成为提升公司ROE的有效手段。

据报道，中证协披露的2017年上半年证券公司数据中，大部分券商杠杆基本都处在2至3倍之间。东吴证券投研报告认为，参照海外顶级投行如摩根士丹利、高盛2017年的杠杆率分别高达8.5、9.1，我国券商提升空间依然较高。未来证券行业集中度提升的同时，资产负债管理能力也将成为券商核心竞争力。并且，投融资的精细化管理将成为拉开业绩及估值差距的核心因素。

投资方向多元化 探索主动管理新模式

值得一提的是，作为可使用杠杆工具的自营业务，受2017年权益市场环境好于上年影响，成为了行业2017年唯一高增长的业务。广发证券投研报告认为，已披露数据的22家上市券商2017年合计实现自营收入814.3亿元，同比增长89.6%。随着投资渠道与金融工具的不断丰富，券商投资配置的多元化更加有利于对冲环境变化所带来的系统性风险。

华西证券的年报显示，公司投资业务收入中90%来自于自营业务，在营业收入中的占比从2016年的12.47%提升至15.55%，同比增长22.86%。其中，股票和基金的收益增长最为显著，分别增长455%和653%。华西证券认为，这主要归功于公司积极探索开展量化投资业务， 优化公司整体投资业务结构，丰富股票投资收益来源，降低投资业务收益整体波动幅度，从而能在中性策略中获取更稳定收益。

除此之外，华西证券增长幅度最大的资管业务，不但在2017年显示出成果，管理规模同比增长585.91%，收入大幅增加1026.15%。而且资产证券化业务从无到有，成功发行4个项目，并在多个方面取得了突破。其中，川投PPP资产支持专项计划为全国首单停车场PPP项目的资产证券化产品，也是四川省首单PPP项目资产证券化产品。华西证券表示，未来华西证券还将围绕着FICC主动管理投资业务和资产证券化业务两大主要方向的精品发展战略，进一步探索类REITs、CMBS等项目，不断开拓创新，在资管新规的背景下探索新的业务模式。（CIS）